一.通胀-工资-经济良性循环达成?
2022下半年以来,市场对日本央行能否维持YCC的质疑持续升温。
日本正经历40年来最高的通货膨胀,核心CPI同比增速连续九个月高于目标水平(2%),2022年12月CPI同比增速升至4%,创41年最高涨幅。
经济也正在从疫情冲击中反弹。消费保持坚挺,12月日本零售销售环比增长1.1%,高于预期,年增长率为3.8%,连续第十个月增长,增长势头强劲;12月工业生产环比萎缩0.1%,远好于市场-1%的预期。
旅游业在全面复苏的路上,自去年10月边境开放以来,日本外国游客人数激增,12月日本的外国游客人数达到137万,恢复到疫情前水平的约50%,中国大陆游客预计也将在今年二季度大幅增加,进一步支撑消费。
连一向顽固的劳动力市场都有松动的迹象,在很长一段时间,日本由于非常低的通胀水平或者说是通缩预期,以及终身雇佣的承诺,劳动力对薪资涨幅的要求很低,工资增速长期处于休眠状态。
但薪资涨幅正在向有利的方向演进,连货币政策制定者都认同这一趋势。上周五,日本央行行长黑田东恋表示,由于就业市场非常紧张,他预计工资将“大幅”上涨。
为何日本工资增速不受“终身雇佣”默契的制约了?日本要货币政策正常化,“僵尸企业”会同意吗?
二.日本喜迎涨薪潮
现在许多知名日本企业正在提供惊人的工资涨幅。出手最大气的是优衣库母公司迅销(Fast Retailing),最近宣布要将日本员工的工资提高40%,并表示”可能会”进一步加薪。
电玩游戏制造商任天堂也表示,尽管日圆走强迫使该公司下调了全年获利预估,但公司仍计划4月起将日本国内员工的基本工资提高10%。去年12月光学大厂佳能宣布,1月起将2 万5千名员工的基本工资上调3.8%,为20年来首见;日本三得利提高工资约6%,日本人寿保险公司计划将销售代表的工资提高约7%…
上述日本企业工资涨幅少则近4%,多则高达40%,以历史标准来看均非常高,如下图所示,在1990泡沫经济破裂后,日本的工资增长就陷入停滞,增速大多都维持在1%-2%的水平。
图:日本主要私营企业加权平均工资修订额的平均涨幅
除了开头提到的通胀凶猛,从宏观角度来看,这一波涨薪潮还是由日本的人口结构驱动,日本人口连续13年减少,其中15-64岁的劳动年龄人口的减少速度更快。
在劳动力供给下降的同时,日本经济复苏带动需求攀升,人手短缺变得明显。去年12月日本失业率持平于2.5%,回到2019年疫情前水平,失业人数则连续第三个月下降。
日本僵化的劳动制度(终身雇佣和年功序列制)可能也给薪资通胀添了把火,因为劳动力流动性很低,倒逼快速增长的企业只能以更高的工资涨幅吸引人才。
如果涨薪的趋势持续下去,消费者支出将更快增长,公司也会顺水推舟提价,以弥补劳动力成本的上升,多年来翘首以盼的薪资-通胀螺旋一旦真的实现,日本央行的极端宽松货币政策也就进入了倒计时。
三.僵尸企业命运惹担忧
“僵尸企业”,即那些连年亏损、资不抵债,但仍继续经营的企业,或是日本货币正常化路上的拦路虎。
2008年全球金融危机爆发后,受益于2009年《中小企业金融促进法》的出台,许多日本企业得以继续经营,“僵尸企业”的生成速度显著提高,尽管此后它们逐渐减少,并于2016年后趋于稳定,但疫情期间日本推出超宽松货币政策,”僵尸企业”再次起死回生。
一家日本信贷研究公司的最新调查显示,2021年财年日本”僵尸企业”在所有公司中的占比达到了惊人的12.9%,这意味着日本有超过十分之一的企业陷入财务困境。
由于这些企业竞争力很低,利润连贷款利息都无法覆盖,需要不断借钱才能维持生计,若日本收紧货币政策,很可能会引发大量”僵尸企业”破产,带来一连串连锁反应。
日本僵尸企业的特点是中小企业占主体,且在批发、制造等劳动密集型行业的占比偏高。据瑞信估计,截至2021财年,僵尸企业雇佣了大约442万名员工,占总劳动力的6.4%。一旦僵尸企业破产清算,可能导致大量失业,经济也会面临严重的下行压力。
风险也会传染至金融机构。疫情期间日央行推出超宽松的货币政策,以”负利率”激励金融机构向中小企业提供低息贷款,日央行资产中贷款项急剧增加,到现在还有91万亿的存量,在总资产中占比超过12%,这也是本轮僵尸企业起死回生的源头。
该项优惠贷款政策将于2023年3月底到期,鉴于这些贷款有很大一部分是由政府担保的,即使企业破产,金融机构受到的冲击也相对较小,但对中小企业风险敞口较大的地区性金融机构可能面临的巨大压力。
截至2022年3月底,日本不良贷款占信贷总额的1.3%左右,以历史标准来看位于低位,但值得警惕的是,自2020年疫情爆发以来,不良率一直在缓慢上升,如何解决好“僵尸企业”这枚炸弹、平稳收紧货币政策,将考验日央行新任领导层的智慧。